第一章 行业发展概况
期货 (Futures)，与现货完全不同，现货是实实在在可以交易的货（商品）。期货主要不是货，而是以某种众产品如棉花、豆、石油等及金融资产如股票、债券等为标的标准化可交易合约。因此，这个标的物可以是某种商品（例如黄金、原油、农产品），也可以是金融工具。交收期货的日子可以是一星期之后，一个月之后，三个月之后，甚至一年之后。买卖期货的合同或协议叫做期货合约。买卖期货的场所叫做期货市场。投资者可以对期货进行投资或投机。
图 证券产业链
资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD
期货是一种跨越时间的交易方式。买卖双方透过签订标准化合约（期货合约），同意按指定的时间、价格与其他交易条件，交收指定数量的现货。通常期货集中在期货交易所进行买卖，但亦有分期货合约可透过柜台交易 (OTC，Over the Counter) 进行买卖。
期货是一种衍生性金融商品，按现货标的物之种类，期货可分为商品期货与金融期货两类。参与期货交易者之中，套保者(或称对冲者)透过买卖期货，锁定利润与成本，减低时间带来的价格波动风险。投机者（套利者）则透过期货交易承担更多风险，伺机在价格波动中牟取利润。
不少期货市场发展自远期合约，指一对一个别签订的跨时间买卖合同，交易细则由买卖双方自行约定。期货合约则由交易所划一标准化，让四方八面的交易者可在同一个平台上方便地撮合交易。期权（选择权）是从期货合约上再衍生出来的另一种衍生性金融商品。
图 2013-2020年我国期货行业市场成交量统计情况
资料来源：资产信息网 千际投行 期货业协会
期货业协会最新统计资料表明，2020年1-12月全国期货市场累计成交量为 6,152,626,012手，累计成交额为4,375,258.52亿元，同比分别增长55.29%和50.56%。
截至2020年12月末，全国共有149家期货公司，分布在30个辖区。2020年12月交易额54.88万亿元，交易量7.55亿手，营业收入49.48亿元，净利润11.98亿元。
分交易所来看，上海期货交易所（以下简称上期所）成交 21.29 亿手和 152.80万亿元，同比分别增长47.04% 和 35.80%，市场占比分别为 34.60% 和 34.92%。连商品交易所（以下简称商所）成交22.07 亿手和 109.20 万亿元，同比分别增长62.83% 和 58.43%，市场占比分别为 35.88% 和24.96%。郑州商品交易所（以下简称郑商所）成交 17.01 亿手和 60.09 万亿元，同比分别增长 55.74%和 51.97%，市场占比比分别为 27.65% 和 13.73%。金融期货交易所（以下简称中金所）成交 1.15亿手和 115.44 万亿元，同比分别增长 73.59% 和 65.80%，市场占比分别为 1.87% 和26.38%。
表 2020 年全球前交易所（按场内衍生品成交量排名）
图 2013-2020年我国期货行业市场成交金额统计情况
资料来源：资产信息网 千际投行 期货业协会
根据 WFE 统计，2020 年，全球主要市场的场内衍生品合约交易量达 464.3 亿张，较 2019 年增长38%。从产品形式看，2020 年期权合约交易量为 217.6 亿张，较 2019年增长 42%；期货合约交易量为 246.7 亿张，较 2019 年增长 43.1%。从交易量的地区分布看，美洲地区交易量占比为 40.5%，亚太地区交易量占比为 43.5%，欧洲中东等地区交易量占比为 15.9%。
第二章 商业模式和收入模式
2.1 产业链价值链商业模式
2.1.1 产业链价值链
目前，我国期货业主要交易场所有连商品交易所、郑州商品交易所、上海期货交易所和金融期货交易所。
表 我国期货业主要交易所
资料来源：资产信息网 千际投行
期货市场的基本制度包括：
(1) 保证金制度在期货交易中，任何交易者必须按照其所买卖期货合约价值的一定比例（通常为5-10%）缴纳资金，作为其履行期货合约的财力担保，然后才能参与期货合约的买卖，并视价格变动情况确定是否追加资金。
(2) 每日结算制度期货交易的结算是由交易所统一组织进行的。期货交易所实行每日无负债结算制度，又称“逐日盯市”，是指每日交易结束后，交易所按当日结算价结算所有合约的盈亏、交易保证金及手续费、税金等费用，对应收应付的款项同时划转，相应增加或减少会员的结算准备金。期货交易的结算实行分级结算，即交易所对其会员进行结算，期货经纪公司对其客户进行结算。
(3) 涨跌停板制度涨跌停板制度又称每日价格最动限制，即指期货合约在一个交易日中的交易价格波动不得高于或低于规定的涨跌幅度，超过该涨跌幅度的报价将被视为无效，不能成交。
(4) 持仓限额制度持仓限额制度是指期货交易所为了防范操纵市场价格的行为和防止期货市场风险过度集中于少数投资者，对会员及客户的持仓数量进行限制的制度。
(5) 户报告制度户报告制度是指当会员或客户某品种持仓合约的投机头寸达到交易所对其规定的头寸持仓限量80%以上（含本数）时，会员或客户应向交易所报告其资金情况、头寸情况等，客户须通过经纪会员报告。
(6) 实物交割制度实物交割制度是易所制定的、当期货合约到期时，交易双方将期货合约所载商品的所有权按规定进行转移，了结未平仓合约的制度。
(7) 强行平仓制度强行平仓制度，是指当会员或客户的交易保证金不足并未在规定的时间内补足，或者当会员或客户的持仓量超出规定的限额时，或者当会员或客户违规时，交易所为了防止风险进一步扩，实行强行平仓的制度。
截至2021年8月末，全国共有150家期货公司，分布在31个辖区，资产总额为13490.99亿元，净资本为855.07亿元。2021年8月交易额52.11万亿元，交易量6.17亿手，营业收入44.37亿元，净利润13.42亿元，手续费收入为27.54亿元，客户权益为11666.36亿元。
2.1.2 商业模式
表 期货种类
资料来源：资产信息网 千际投行 MBA智库
截至2021年6月末我国上市的期货和期权品种达94个。
表 期货期权品种数量
资料来源：资产信息网 千际投行兴业证券
2020年，商品期货成交量排名前十的品种为：燃料油、螺纹钢、豆粕、白银、甲醇、PTA、棕榈油、铁矿石、石油沥青和玻璃，合计成交量32.17亿手，占商品期货总成交量的54.26％。成交额排名前十的品种为：白银、铁矿石、黄金、镍、棕榈油、铜、螺纹钢、天然橡胶、焦炭和原油，合计成交额172.83万亿元，占商品期货总成交额的53.68％。
图 2020年商品期货期权品种成交量与成交额占比情况
资料来源：资产信息网 千际投行 上海期货与衍生品研究院
2020年，金融期货10成交规模增幅较，成交9853.86万手和115.30万亿元，同比分别增长48.66％和65.61％。
分类来看，尽管国债期货成交规模同比增长速度超过股指期货，但由于股指期货成交规模基数较，2020年股指期货成交量和成交额均为国债期货的3倍以上。其中，股指期货成交7450.36万手和88.93万亿元，同比分别增长39.91％和62.27％，占比金融期货75.61％和77.13％；国债期货成交2403.51万手和26.37万亿元，同比分别增长84.43％和77.98％，占比金融期货24.39％和22.87％。
图 2016-2020年股指期货成交量与成交额
资料来源：资产信息网 千际投行 上海期货与衍生品研究院
iFinD数据显示，期货概念板块共有69家上市公司，主要涉及金融、工业等行业。
2020 年，期货公司坚持服务实体经济的宗旨，以经纪业务为基础，继续发展风险管理和资产管理等创新业务；新设期货公司取得突破，第 150 家期货公司——港信期货核准设立；资本实力显著增强，25 家期货公司注册资本超过 10 亿元；“引进来”获得突破，摩根通期货成为外资全资控股期货公司，而期货公司“走出去”步伐暂缓；A 股上市热情较高，除了已经上市的、、、、等；永安期货、上海中期期货、新湖期货等五家期货公司筹备上市；年度评级结果公布，A 类和 B 类公司增加。
截至 2020 年底，期货公司总资产 9848.25 亿元，净资产 1350.01 亿元，同比分别增长 52.63% 和 11.18%35。期货公司的主要业务包括经纪业务、投资咨询业务、资产管理业务和风险管理公司业务。
总体而言，2020 年，经纪业务收入有较提升，创新业务中的风险管理公司业务收入持续增长，已成为期货公司主要业绩亮点。
具体来看，经纪业务收入 192.30 亿元，同比增长 49.13%；投资咨询业务收入 1.26亿元，同比下降11.14%；资产管理业务收入 8.97 亿元，同比增长 16.05%，
截至年底，资管产品数量共 1262 只，产品规模 2181.20 亿元，产品规模同比增长 52.57%；风险管理公司业务收入 2083.50 亿元，同比增长 17.05%。其中，风险管理公司业务方面，86 家期货公司在中期协备案设立 88 家风险管理公司，其中 87 家风险管理公司备案了试点业务。
2020 年，风险管理公司的资产规模、业务收入、净利润均显著增长 36，截至年底，总资产 945.30 亿元，同比增长 52.04%；净资产269.85 亿元，同比增长 22.94%；全年业务收入 2083.50 亿元，同比增长 17.05%；净利润 11.29 亿元，同比增长 178.77%。
以期货为主业的上市公司南华为例，主要收入来源分布在利息收入、经纪业务手续费、资产管理、咨询费、风险管理收入、期权等产品创设、交易所返还手续费、基金销售等，和同为证券行业的的收入结构既有相似也有较差距。
表 南华期货[603093.SH] -收入成本分析（单位：亿元）
资料来源：资产信息网 千际投行 东方财富网
表 证券行业对比(证券代码：601211.SH)收入成本分析（单位：亿元）
资料来源：资产信息网 千际投行 东方财富网
(1) 主营业务之：经纪业务
2019年全国期货公司经纪业务收人129.00亿元，同比增长3.06%，占营业收入总额的47.16%。期货公司代理交易273.88万亿元，同比增长38.56%。
资料来源：证监会 中期协 千际投行
(2) 主营业务之：投资咨询业务
2019年，59家期货公司投资咨询业务实现收人，共计1.49亿元，同比下降共计1.98%，占营业收人比重为0.54%。其中，该项业务收人超过1000万元的公司有4家。
资料来源：资产信息网 千际投行 证监会 中期协
(3) 主营业务之：基金资管业务
2019年，121家期货公司资产管理业务实现收人，共计7.73亿元，同比下降3.38%，该项业务收人超过1000万元的共有18家。
截至2018年末，112家期货公司及其资管子公司开展资产管理业务，截至2018年末，112家期货公司及其资管子公司开展资产管理业务，期货公司存续资管产品1809只，管理资产规模1276亿元，期货公司存续资管产品投资证券市场规模为646亿元，占期货资管业务管理规模的50.6%。证券市场投资中，投资股票规模为132亿元，占期货资管总规模的10.3%；投资债券规模为374亿元，占比为29.3%；投资证券投资基金规模为56亿元，占比为4.4%；投资期货规模为19亿元，占比为1.5%。前20名期货公司占比78.1%。
表 2018年末私募资管规模前十的期货公司及其规模
资料来源：资产信息网 千际投行 证券投资基金业协会 AMAC
(3) 主营业务之：风险管理业务
截至2019年末，共有86家风险管理公司通过协会备案，其中74家公司备案了仓单服务业务，80家公司备案了基差贸易业务，46家公司备案了合作套保业务，64家公司备案了场外衍生品业务，45家公司备案了做市业务。86家风险管理公司总资产621.74亿元，同比增长81%；净资产219.49亿元，同比增长39%。全年业务收人1780.04亿元，同比增长57%；全年净利润4.05亿元，同比增长130%。
2019年场外衍生品业务中远期、互换、期权的累计新增名义本金均实现增长，其中互换业务增长最快，为235%。
表 2018-2019年风险管理公司场外衍生品业务新增变化情况
风险子公司业务可对标贸易金融公司，如国际的嘉能可和国内的。
表 分期货概念龙头股
资料来源：资产信息网 千际投行 兴业证券
2.1.3 交易市场
广义上的期货市场（Futures Market）包括期货交易所、结算所或结算公司、经纪公司和期货交易员；狭义上的期货市场仅指期货交易所。期货交易所是买卖期货合约的场所，是期货市场的核心。
比较成熟的期货市场在一定程度上相当于一种完全竞争的市场，是经济学中最理想的市场形式。所以期货市场被认为是一种较高级的市场组织形式，是市场经济发展到一定阶段的必然产物。期货市场是交易双方达成协议或成交后不立即交割，而是在未来的一定时间内进行交割的场所。
2.2 技术发展
iFinD数据库中，期货概念板块上市公司共有69家，其中有专利的上市公司共有33家。
专利授权数量前3名的公司分别是横店东磁、、，所对应的专利授权数量分别为1660件、290件、270件。
表 期货概念上市公司专利数据
资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD
从专利数据可以看出，超过一半的证券公司都没有专利，没有专利的公司主要集中在金融行业，且专利数量并不直接影响公司的营业收入。
2.3 政策和监管
为适应期货市场发展形势，提高期货监管效率，增强防范、控制和化解期货市场风险能力，目前我国已建立起包括证监会、证监会各地派出机构、期货交易所、中期协、监控中心在内的“五位一体”的期货监管体系。
证监会为直属正级事业单位，依照法律、法规和授权，统一监督管理全国证券期货市场，维护证券期货市场秩序，保障其合法运行，在期货监管体系对期货市场实行集中统一的监督管理，在证监会内专门设有期货监管，该门是证监会对期货市场进行监督管理的职能门；证监会各地派出机构在证监会垂直领导下与证监会共同对期货市场进行集中统一监管；包括上期所、商所、郑商所及中金所在内的四家期货交易所受证监会集中统一监管，并实行自律管理；中期协接受证监会业务指导和监督管理，在对期货业实行集中统一监督管理的前提下，进行期货业自律管理，发挥与期货业间的桥梁和纽带作用，为会员服务，维护会员的合法权益，坚持期货市场的公开、公平、公正，维护期货业的正当竞争秩序，保护投资者的合法权益，推动期货市场的规范发展；监控中心业务受证监会指导、监督和管理。
期货行业日常监管内容包括投资者保证金安全监管、风险监管指标监管、董事、监事和高级管理人员监管。安全监管是我国期货市场的监管重点，期货公司是主要的监管对象，防范期货公司风险、保障客户资金安全以及打击异常行为是期货市场监管的重点内容。
自律组织有期货业协会。期货业协会(以下简称协会)于2000年12月29日,是根据《社会团体登记管理条例》的全国期货行业自律性组织,为非营利性的社会团体法人。协会的注册地和常设机构设在北京。协会接受证券监督管理和社团登记管理机关民政的业务指导和监督管理。
行业主要监管法律法规有《公司法》《期货交易管理条例》《期货公司监督管理办法》《证券期货业反洗钱工作实施办法》《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》《期货公司信息技术管理指引》《期货公司董事、监事和高级管理人员任职资格管理办法》《证券期货投资者适当性管理办法》等。
图 分监管者参与图
第三章 行业估值和全球龙头企业
3.1 行业综合财务分析和估值方法
图 期货概念指数历史PE/PB趋势线
资料来源：千际投行 资产信息网 iFinD
期货行业及行业内公司的估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P/S市销率估值法、EV / Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、NAV净资产价值估值法等。
3.2 行业发展和价格驱动机制及风险管理
随着期货行业创新和行业多元化国际化的推进，我国期货行业的新进入将会越来越多，比如银行、外资机构等。
表 我国期货行业新进入者及其所构成的威胁
资料来源：千际投行 资产信息网 观研报告网
表 我国期货行业替代品的威胁
资料来源：千际投行 资产信息网 观研报告网
3.3 竞争分析和典型公司复盘
3.3.1 竞争分析
近年来，我国期货行业国际影响力不断增强，且逐渐发展为全球最的商品期货交易市场和第农产品期货交易市场。目前，我国主要的期货机构有连商品交易所、郑州商品交易所、上海期货交易所和金融期货交易所四家，并且在全球衍生品交易所交易量排名均跻身世界前20家主要期货交易所行列。
上海、广东、北京、浙江、江苏的期货公司总注册资本位列前5，分别为229.69亿元、192.9亿元、109.75亿元、64.60亿元、39.92亿元。此外，福建、重庆、天津、河南、山东的期货公司总注册资本分列6到10名。
期货行业竞争格高度分散，行业龙头有待形成。从股东背景来看期货公司主要有三种类型，券商系是最主要构成。根据股东背景可以将期货公司划分为产业系、券商系和独立期货公司三种，其中，产业系期货公司以国贸期货为代表，其股东厦门国贸本身即从事宗商贸业务，券商系期货公司数量最多，、旗下的永安期货、中信期货是典型代表，独立期货公司以瑞达期货为代表，其股东佳诺实业并不从事期货（贸易）相关业务。
图 主要期货公司2020年净利润表现（单位：亿元）
资料来源：千际投行 资产信息网 兴业证券
3.4 主要竞争者
表 期货概念龙头股总市值TOP20
资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD
(1) 永安期货
公司是国内同行中规模最、业务范围最宽、研究实力最强的期货公司之一，公司从事的主要业务为：商品期货经纪、金融期货经纪、期货投资咨询、资产管理、基金销售。公司实际控制人为浙江财政，持有公司股权主要股东有：财通证券股份有限公司、浙江产业基金有限公司、、浙江经济投资有限公司、浙江协作厦有限公司。自以来，永安期货的经营规模牢固占据浙江第一，且自2003年起，经营规模基本稳定在全国前三，是国内唯一连续十五年跻身全国十强行列的期货公司。公司积极创新拓展混业经营、风险管理、财富管理、互联网化、全球配置业务领域，致力于成为国际一流的衍生品综合服务商。
(2) 中信期货有限公司
是中信证券股份有限公司（以下简称“中信证券”）的全资子公司。中信证券于1995年，经过二十余年的发展，已由一家中小券商发展成为A+H综合经营的国际化投资银行。2019年末，中信证券总资产7917亿元，归属母公司净资产1616亿元。2019年实现营业收入431亿元，归属母公司净利润122亿元，均处于市场领先地位。中信集团在世界500强中最新排名第126位，旗下中信银行、中信信托、中信投资控股、中信产业基金、华夏基金、中信保诚人寿等百余家金融行业型龙头企业赋予中信期货全方位拓展的广阔空间。
(3) 金瑞期货
金瑞期货股份有限公司于1997年，注册资本6.12亿元，控股股东为财富世界500强企业江西铜业集团。公司经营范围包括期货经纪业务、风险管理业务、资产管理业务、期货投资咨询业务、股票期权和商品期权业务等，拥有国内各交易所会员资格和交易结算席位。多年来，金瑞期货携手广客户共同发展，打造出套期保值和套利的核心竞争力，在期货行业加速变革发展的新时期，致力于“成为一流的衍生品服务提供商和专业高效的现代化、国际化金融服务机构”。
(4) 中粮期货
于1996年，经过多年的快速发展，净利润一直名列行业前茅，取得投资咨询业务、资产管理业务资格、获批设立风险管理子公司。公司拥有上海、连、郑州三家期货交易所全权会员资格，是金融期货交易所全面结算会员，连商品交易所、郑州商品交易所理事单位，上海期货交易所会员资格成员，是期货业协会理事单位。公司专注风险管理和资产管理，以农产品为核心，不断强化研究能力及IT系统，形成以期货经纪业务为基础，重点推进场外、资管等业务的发展模式，成为国内领先的衍生品交易服务商，为推动行业发展、服务实体企业贡献力量。
3.5 全球主要竞争者
(1)芝加哥交易所集团(CME)[CME.O]
集团是美国最的期货交易所，也是世界上第买卖期货和期货期权合约的交易所，是由原芝加哥两交易所——芝加哥商业交易所和芝加哥期货交易所于2006年10月17日合并而成的，旗下的期货期权产品包括农产品商品类、能源期货类、股指期货类、外汇期货类、金属期货类等。作为全球领先和最多元化的衍生品市场，CME集团使客户能够交易期货、期权、现金和场外交易市场、优化投资组合和分析数据，从而使全球市场参与者能够有效地管理风险和抓住机遇。期货交易所为CME集团以及整个期货行业的核心，他们分别是芝加哥商品交易所（CME）；芝加哥期货交易所（CBOT）；纽约商业交易所（NYMEX）；纽约商品交易所（COMEX）。
(2) StoneX（前身为 INTL FCStone）
是一个机构级金融服务网络，通过数字平台、端到端清算和执行服务、高接触服务和深厚专业知识的独特融合，将公司、组织、交易员和投资者与全球市场生态系统连接起来。为39家衍生品交易所、175个外汇市场、几乎每个全球证券市场和一些双向流动性场所提供机构准入，并通过 Forex.com 和城市指数等平台进入零售市场。在整个交易生命周期中都提供这种访问支持;从咨询和"实地启动"情报，到最佳执行，到交易后清算、托管和结算。
第四章 未来行业展望
期货市场将紧扣，深刻理解“十四五”规划的发展目标和要求，按照经济工作会议署，加快推进期货市场各项工作，在市场体系、产品体系、机构体系、基础设施体系 47 等方面持续发力，积极服务经济高质量发展。
1. 整体发展持续增长
受新冠疫情影响，金融市场出现了幅度波动，衍生品市场风险管理能力凸显，2020 年来全球衍生品交易量幅增加，屡创新高。与此同时，权益类衍生品种类日益丰富，创新风险管理工具持续涌现。商品类衍生品也在不断扩充，能源类衍生品由于价格波动幅度较，引发市场关注。
2021年，期货行业将朝以下方面发展：一是促进金融和商品衍生品市场发展，丰富市场体系；二是加品种和工具创新，完善产品体系；三是丰富市场参与者，培育机构体系；四是夯实期货市场法制基础，优化基础设施体系。
iFinD数据显示，期货市场的营业收入将在2021年将幅减少并在2022年回到2019年的水平，但是净利润始终保持稳步增长。
2. 品种创新和工具创新不断，完善衍生品体系
加快推进成品油、天然气、花生、30 年国债期货或期权等品种上市工作，加快商品指数期货期权品种研发和上市，支持相关机构更多商品指数基金、商品指数 ETF等投资产品，研究推出碳排放权期货。
3. 夯实期货市场法治基础，优化基础设施体系
一是全力做好配合期货法的立法工作。从法律层面对期货市场的做好顶层设计，明确各参与主体的法律地位，明确期货市场基础法律关系、民事权利义务和法律责任；明确对场外市场的监管；对市场准入、投资者保护和对外等作出明确规定，为期货市场对外以及跨境监管提供法制保障。
二是对外过程中，推进制度规则与国际市场的深层次对接。通过营造公平、透明、可预期的制度环境和规则体系，引入更多的境外机构投资者来华展业。
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