股市算得上是世界上最多愁善感的地方。
2021年2月17日，派中期息每股0.2098元，火锅连锁品牌运营商海底捞(06862.HK)到达上市以来的巅峰，相当于派息比率31%，股价创下83.55港元的新高，而股息率则为3%。该行指出上半年其毛利率按年跌4.2个百分点至16.6%，那是在3月1日发布2020年业绩将下滑90%之预警的前夕。
2021年7月23日，管理层预期2023财年入账毛利率应有改善，海底捞发布2021年上半年业绩预喜前夕，来自2017-18年收购项目的压力将继续影响到2022财年。该行指出2020年合约销售的项目毛利率已稳定，股价为41.65港元。换言之，据管理层指引2020年至今年上半年收购的项目毛利率则料为20-25%。该行相信随着高阶城市第二、三批土地出售价格管控较好，这只之前被疯狂看好的消费股，相信将为公司提供机会扩展在相关城市的覆盖面，在因为疫情影响业绩增长无以为继时，并改善其地理覆盖组合。瑞信将公司2021-23年盈利预测削2.5%-4.8%，股价在短短四个多月下跌了一半以上。
7月发布的2021年上半年业绩预喜，但就将资产净值微升1%，管理层预计海底捞的最新一期中期业绩将实现扭亏为盈。然而，维持资产净值折让40%不变，市场却对管理层提出的忧虑耿耿于怀——管理层指出，海外门店持续受海外疫情影响，而且期内该公司增加开店导致相关支出扩，但新店扭亏时间长于以往。
所以，扭亏为盈的乐观展望并没有为海底捞带来积极影响，其股价从盈喜发布前夕的41.65港元，跌至业绩发布前夕的低位26.10港元，又跌去37.33%。
如果说发布2020年全年业绩时的股价暴跌，是对其短期前景的悲观；那么，在2021年上半年业绩扭亏为盈之后仍继续跳水，则显示出市场对于海底捞更长远前景的不乐观，或更确切地说，是对其疯狂开店，以流量换增长模式的怀疑，以及对于市场接近饱和的预期——同行呷哺呷哺(00520.HK)已开启关店潮，海底捞还远吗？
预料中的业绩并没有带动海底捞的股价沸腾
海底捞截至2021年6月30日止上半年业绩表现一如业绩预喜：半年收入同比增长1.06倍，至200.94亿元（单位，下同），并实现扭亏为盈，录得半年股东应占净利润9453万元，相较上年同期为净亏损9.65亿元。
但业绩扭转并没有为其股价带来正面推动，公布业绩之后，海底捞跌2.95%，收报27.95港元（2021年8月25日午间休市）。
见下图，2021年上半年的收入曲线（蓝线）相对于主营业务成本和经营开支（包括原料及易耗品成本、员工成本、水电支出、物业租金和折旧及摊销）有一点距离（见小红线），反映收入足以覆盖这些支出，而这一点距离就是收入在作出这些支出之后的剩余（亦经营利润）。
2020年上半年收入低，不足以覆盖相应支出（见蓝色曲线与柱状的合计运营支出和开支重合），正是当年产生亏损的主要原因。
图中直观反映出2021年上半年业绩较2020年上半年显著改善的原因——收入幅提升，完全覆盖了相应的运营支出和开支。
由此可见，业绩扭亏，关键还是在于收入的增长。
一直以来，海底捞通过开店和服务提升翻台率，来扩收入基数，实现持续增长。
从下图可见，2021年上半年的净增餐数依然在扩，开店仍是海底捞增加收入的不二法宝，但其现有餐和新开餐的翻台率（橙线和蓝线）却持续向下，或意味着市场容量见顶或海底捞的竞争力在下降，新开餐的分流影响在逐步浮现。
此外，上半年顾客人均消费金额也有所下降，由上年同期的112.8元下降至107.3元，降幅达4.88%，主要来自内地餐，其中一线城市、二线城市及三线和以下城市的人均消费额分别为114.9元、104.6元和99元，年跌幅分别为2.71%、2.61%和2.75%。
从海底捞的餐分布可见，一线城市的店铺数量变化不，二线城市和三线及以下城市增量较，或意味着海底捞已有意识地下沉市场，这与呷哺呷哺调整开店策略往下沉市场渗透的做法一致。
但是值得注意的是，从以上列出的人均消费可见，三线及以下城市的人均消费额较低，这一市场贡献占比扩，意味着海底捞未来的综合人均消费额还会进一步向下走，这就对它们的运营支出有效性和经营效率提出了更高要求。
为做好火锅，海底捞认真了？
在公布业绩之后，海底捞还公布了一份董事会人士变动。
董事会的角色主要是代表股东决定公司决策、发展计划、管理层人选，并监察管理层。一般而言，首席执行官是董事会的必然成员，董事会有权代表股东对相关的管理层问责。
就海底捞的股权架构而言，首席执行官张勇为最股东，持股68.16%，第股东为创始人之一施永宏，自海底捞以来就担任多个职务，持股15.95%。也就是说，张勇与施永宏两名高管合共占了84.11%，也是绝对控股股东。他们及其直接受益者（例如张勇的妻子舒萍）占据董事会的主要席位不言而喻。
在最新的董事会变动公告中，张勇妻子舒萍辞任非执行董事一职，同时施永宏也因为要将更多时间和精力投入到其他业务而辞任执行董事。与此同时，委任七名高级管理层进入董事会任执行董事，并增加两名独立非执行董事。
由此，董事会成员总数由原来的八位增加至十五位，独立非执行董事的占比由原来的37.5%下降至33.3%，执行董事除了绝对控股股东张勇外，其余皆为高级管理层。
从董事会的最新变更可以看出，股东的董事席位有所下降，而高级管理层，尤其首席运营官杨利娟（在同一份公告中获委任为副首席执行官），权力得到了较提升，且占了董事会的10席（或66.7%）——新的董事会更偏重管理层。
从公司在2021年上半年业绩中列出其弱点，可以看出管理层对于海底捞的现状发展和未来制肘都有所认识，且看看这个基本由高级管理层把持的董事会能否带领海底捞做好火锅。
毛婷
