结算增量兑现增长。根据公司中报，同比增长10%;股东应占亏损23.94亿元，21 年上半年，上年同期溢利1.15亿元;每股基本亏损1.470元。整体毛利率从2020年上半年的约12.2%下降至2021年上半年的约4.6%，公司实现营业总收入791.1 亿元，主要由于2021年上半年制造业务分的原材料采购成本较2020年上半年幅增加及2021年上半年金猫银猫集团下经营的珠宝新零售业务分的毛利率相对较低的黄金产品销量增加。举报/反馈，同比增长110%，归母净利润43.1 亿元，同比增长34%，扣非归母净利润38.0 亿元，同比增长38%。报告期毛利率回落，表外贡献减少，主要是非并表项目结算利润率下降（与权益占比有关）。
全年竣工目标下调8%，仍有30%的增长。
长三角贡献最销售增量，上半年拿地力度53%。销售方面，上半年公司实现销售1177 亿元，同比增长21%，长三角贡献最增量（同比多增161 亿元）。拿地方面，公司上半年拿地总地价626 亿元（权益比64%），拿地力度53%，公司持续持续通过综合体方式获取优质资源，商开项目平均地价仅1713 元/平，为纯住宅项目的34%。
人流量、客单价明显上升，租金转化率仍有空间。商业运营方面，上半年含税租金收入39.38 亿元，同比增长73%，二季度20.18 亿元，同比增长54%，租金水平回归正常增长曲线。上半年客流4.96 亿人次，同比增长118%，客单价提升至55 元/单，同比增长7.5%。租售比14.4%，低于20H1 的19.6%，主要是19-20 年开业的项目，为应对疫情影响依然给予租金优惠。上半年表现体现出吾悦广场已经进入较好的经营状态，土地“肥力”很强，租金后续也具备相应提升空间。
盈利预测与投资建议：预计21-22 年业绩分别为8.5 元/股、9.3 元/股。
21 年上半年，上年同期溢利1.15亿元;每股基本亏损1.470元。整体毛利率从2020年上半年的约12.2%下降至2021年上半年的约4.6%，竣工带动结算高增长，整体可结算资源充足。投资端表现积极，过去两年公司增长主要依靠增量业务历史上的高增长，未来更多将依靠收入体量的提质来保证稳定发展。预计21-22 年业绩192、210 亿元，扣非净利润167、185 亿元，扣非对应21 年4.6xPE、22年4.1xPE。我们维持合理价值59.13 元/股，维持“买入”评级。
风险提示。地产销售及利润率存在不确定性，商业表现受疫情影响。
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