经济观察报记者田国宝9月26日，此非流通内资股对价为每股5.73元，恒汽车对外宣布，合计99.9亿元（合15亿美元）。集团将仍然持有盛京银行14.7%的股份。恒集团表示，已终止科创板的上市申请工作。
由恒地产商票、理财违约引发的流动性风险，集团流动性问题对盛京银行造成巨影响，已经影响到了恒（3333.HK）业务开展。分地产项目、汽车空间生活配套等停工，引入国企有助于稳定盛京银行的经营，各个业务版块日常运作、员工工资支付等方面也受到不同程度影响。
2021年中期业绩报显示，同时有助于集团仍持有的盛京银行股权的增值保值。出售事项全所得款项需用作偿还本集团相关债务。恒集团的子公司，截至6月底，恒汽车于本月早期公告称集团出现分日常开支暂停支付。作为东北地区最的金融机构，恒的有息负债是5717.8亿元，已在香港上市的盛京银行的股价在去年未出现变化。举报/反馈，其中一年内到期的有息负债是2400亿元，现金及现金等价物余额867.7亿元。现金短债比只有0.3左右。下半年随着房地产市场转冷，恒回款受到影响，紧绷的资金链条最终崩开，问题蜂拥而至。
但外界普遍认为恒的负债规模远不止此，除了引发这次流动性问题的商票和理财外，各个业务条线及房地产项目作为主体，构建了一个庞杂的融资链条。
负债规模
2020年9月资本市场曾流传一份《恒集团有限公司关于恳请支持重资产重组项目的情况报告》（以下简称“报告”），多个恒的人士向经济观察报记者确认了该报告的真实性。
这份报告详细披露了恒的负债情况，恒集团有息负债合计8355亿元，其中非银行金融机构融资占比44.1%，银行借款占比27.7%，剩余为境内外信用债。
恒2020年财报披露，从2020年3月底到2021年3月底，有息负债从8743亿元降至6740亿元。截至2021年6月底，恒披露的有息负债规模进一步降至5717.8亿元。
商票和理财问题等表外融资问题的爆发，意味着前述表内负债只是恒众多负债的一分。翻开2021年中期业绩报，在流动负债一栏中，分应付账款及票据等指标下的数额远远超出有息负债总额。
截至2021年6月底，不计算2157.9亿元预收账款的情况下，恒有息负债、应付款项及应付税费等加起来负债规模达到了1.76万亿元，其中第三方应付贸易账款有6669亿元，其他应付款2360.5亿元，应交税费2056.6亿元。
一位接近恒的人士告诉经济观察报，其中既包括建筑商供应商的欠款，也包括拖欠地方的土地出让金、土地增值税等相关税费。
其中，商票在恒的应付款中占据较比例，第三方数据显示，2020年销售额前19名房企商票承兑总额达到了3355.7亿元，其中恒一家就有2052.7亿元。
恒财富通过第三方或关联方发行理财产品募集的金额，是否作为恒表内负债存在，目前并没有清晰的答案。根据9月中旬恒财富董事长杜亮透露，恒财富待兑付理财产品数额约有400亿元左右。
经济观察报从恒员工手中获得一份理财产品募集明细显示，由恒财富作为资金方的放款金额总额是589.95亿元。通道方既包括材料供应商等下游合作方，也包括量的合伙企业。
此外，恒及旗下各个业务平台历年的投资，由于在入股时均约定了高额的收益，外界普遍认为是债务。
2006年11月，恒引入德银、美林、淡马锡等4亿美元投资，约定收益可达30%-70%，同时还可以获得5%的优先股息；2008年引入、德银、美林、科威特投资等5.06亿美元第二轮战投，约定收益达到了100%-200%。
2017年恒地产先后三轮引入1300亿元投资时，签订了上市对赌协议，不仅约定了上市时间及三年净利润，还约定了对赌期分红比例不得低于净利润的60%。
2021年，恒地产回A失败后，1300亿元战投分转为普通股，但股份仍约定了回购时间和条件。一位恒地产战投方的人士告诉经济观察报，其所在公司在恒地产持股每年有最低回报要求，也有相应回购的约定。
股东的收益一般通过分红、派息等方式发放，但如果约定了保底收益，需要通过其他途径或股东来补足。从恒及恒地产历年少数股东收益波动中也能窥得一二。
2020年恒净利润80.8亿元，同比下滑53.3%，同期少数股东收益达到233亿元；到2021年上半年，恒净利润达到143亿元，超过2020年全年，但少数股东亏损38.8亿元。
净利润波动不排除有市场因素，但恒集团与子公司、母公司股东与少数股东之间如此幅的波动，在房地产行业似乎并不多见。
对于恒体系的表外负债规模，目前并没有一个准确数据。上述恒人士表示，恒在项目层面存在的分负债，集团可能也并不掌握。
融资形式
恒体系内的数万亿负债，来源五花八门。除了常见的银行借款、信用债、信托、私募、保理、应收款融资外，恒还存在诸多并不多见的融资形式。
整体而言，恒体系第一类融资形式是战投、IPO、配股、增发等渠道融资，恒除了上市前两轮共计8.3亿美元外，2009年上市时共募集了31.9亿港元。
恒上市后，通过引战和股市融资主要集中在地产、物业、汽车及房车宝等业务平台。其中2017年恒地产三轮战投共引入1300亿元。
2020年8月，恒物业引战235亿港元，9月配售股份融资40亿港元，12月恒物业上市融资140.8亿港元。
2021年3月，房车宝引入163.5亿港元投资，5月恒汽车配股融资106.4亿港元。
综合来看，从2017年至今，恒通过引入战投、IPO、配股等方式获得融资1867亿元。
第二类是银行等金融机构借款、债券和非金融机构借款，这些都是房地产企业常见的融资手段。此外，2013年至2017年期间，恒还获得超过千亿的永续债，仅2017年就赎回1129亿元永续债。
第三类是商票，除了正常经营业务为下游供应商及建筑商开具的商票外，恒开具的商票还量存在于其他商业往来中。据恒某区域的离职员工透露，他所在区域，只要需要付款的商业往来，几乎都有商票的影子。
此外，恒还存在量融资性质的商票。据一位西南地区的恒商票持有者透露，他持有的恒商票中，只有一小分为材料款，分属于融资性质的商票，总量在7000万元左右。
第四类是理财产品，在房地产行业中，通过理财产品为项目融资的房企不在少数，但很少有房企能像恒做到如此极致。理财产品庞的持有群体中，除了恒高管和员工外，还涉及供应商、建筑商。
据多个恒员工透露，恒几乎是全员强制购买理财产品，同时还通过制定考核任务，将员工的亲属也裹挟进来；同时，与恒做生意的商业伙伴，购买恒财富的理财产品是敲门砖。
无论是恒的员工，还是恒的合作方，这些人既是恒商票的持有者，也是恒财富理财产品的购买者。一位离职两年多的员工告诉经济观察报，他在7月彻底清理完恒的商票，但至今仍持有恒财富40万元理财产品。
第五类是项目层面的明股实债，在房地产领域，除了分收并购项目和不良资产项目，恒极少与其他商合作。在恒地产旗下的1000多家公司中，有900多家均由恒100%控股，股权低于50%的公司数量不到50家。
但从恒财报来看，2017年起，少数股东权益一直于母公司股东权益，截至2021年6月底，少数股东权益占比接近54%；恒地产的少数股东权益占比也达到了33%。这些占比不低的少数股东身份，从项目公司股权上很难看到身影。
债务逻辑
一直以来，恒留给世人的印象是进出，无论是层面的多元化投资和收并购，还是经营层面的打折卖房、全民营销，都是动辄数十亿、数百亿的手笔。
一位恒员工告诉经济观察报，恒所有重决策均为董事长许家印亲板。“老板算的是总账，我们业务多，这个亏，可能另一个赚，只要整体算下来实现盈利就可以了。”
恒的手笔在多元化和回A上市中体现得淋漓尽致，其中多元化业务，单恒冰泉一项就亏掉40亿元；2017年恒地产启动回A，恒将手中万科股票转手给深圳地铁，亏损70多亿元。
2018年和2019年两年，恒更是为新能源汽车投入超过500亿元的资金，其中还不包括三笔海外收并购。
同样手笔还体现在对待战投和恒的债权人回报上，以恒财富的理财产品和融资商票来说，分针对特定群体的收益率超过20%，个别收益率甚至超过30%。而且风险发生前，恒鲜有延期支付利息的情况。
或许正是基于此，2020年下半年到2021年上半年，在多数金融机构暂停对恒融资的情况下，恒不仅解决了1300亿元战投问题，还通过物业、汽车和房车宝等平台吸纳了685亿港元的资金。
外界一直好奇，为什么在恒问题众所周知的情况下，分资本仍会选择投资恒的股权和债权？一位恒的人士表示，对分核心战投，投入的资金，一般情况三到五年可以回本。
从财报来看，2009年上市以来，恒现金分红总额达到了695亿元，其中2017年以来分红总额是494.5亿元，占比超过七成。值得关注的是，2017年恒地产引入1300亿元战投。
从整个房地产行业来看，2016-2020年五年时间，在分红榜上，恒排名第四，位列万科、碧桂园、中海之后；但如果缩短至2017-2020年期间，恒的分红总金额排在分红榜第一名。
同样让人好奇的还有恒的利润。恒旗下有地产、汽车、物业、恒腾网络、房车宝等多个业务，其中房地产业务收入占比超过九成。
2020年，恒汽车亏损87.5亿元，恒地产和恒物业合计盈利364.5亿元，看似有不小的利润空间，但由于少数股东利润达到了创纪录的233亿元，这一年恒的净利润只有80亿元出头。
这意味着,地产和物业创造的利润，除了一分投入汽车板块亏损外，有半进入了恒少数股东的口袋。
2021年上半年，恒汽车和地产业务合计亏损超过120亿元，恒物业实现19.9亿元利润，但恒净利润达到143亿元，其中虽有出售恒腾网络股权收益影响，但同期少数股东亏损了38.8亿元。
2020年赚338亿元的恒少数股东，2021年上半年却亏损了38.8亿元，其中谜团从恒的财报中很难找到答案。
困难中，战投朋友圈不断伸出援手，显示了恒这一策略的成功；但恒流动性问题爆发以来，量员工走到对立面，也折射出这一策略的弊端。
虽然流动性问题范围日渐扩散，恒的重心也在不断变迁，从之前的保新能源汽车交付到现在的保交房，由于问题的暴露，恒丧失自救能力。
经济观察报多方获悉，在监管层的统一协调下，分地方已经展开对项目的管控。
