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作者：零城逆影
来源：雪球
——基金经理画像：广发基金·程琨
看过很多基金经理访谈，公司拟以自有资金1亿元，分人都在讲“术”（策略、方法、市场判断），与博正资本投资有限公司(以下简称“博正资本”)、西藏禹泽投资管理有限公司(以下简称“西藏禹泽”)、(以下简称“水业”)共同出资设立碳中和产业投资基金(暂定名)，关于“道”（投资理念、三观），该基金致力于投资具有碳减排效应的有机废弃物资源化项目进行股权投资，许多人只是泛泛而谈。
专注于“术”，并参与CCER交易。在执行合伙事务方面，在这个多变的市场，西藏禹泽承担主要权责，很容易迷失方向，牵头行使执行事务合伙人的主要权利，难以保持稳定的业绩。
程琨的访谈让我印象深刻，博正资本予以辅助，他对投资中的“道”进行了深度的思考，具体由双方协商确定。本次设立碳中和产业投资基金普通合伙人博正资本、西藏禹泽，强调“使命、专业、责任”，分别出资5000万元、1.5亿元;有限合伙人北清环能、水业，不断提高自己，分别出资1亿元。公司控股股东北京北控光伏科技发展有限公司间接持有西藏禹泽40%股份，践行价值投资。
今天为家介绍，广发基金的程琨。
01基本情况
程琨，2006年3月入行，曾任第一上海证券研究员,2007年6月加入广发基金，历任国际业务研究员、研究发展研究员、基金经理助理，覆盖过TMT、消费、机械、汽车等行业。
2013-02-05开始任基金经理，2014-09-04开始独立管理基金。隶属于广发基金价值投资，门负责人为傅友兴，团队共有8位基金经理，包括李琛、王明旭、林英睿等。
02业绩情况
代表作广发逆向策略混合。程琨于2014年9月4日任职以来，截至2021-8-27，收益率为210.43%，年化收益率为17.6%，同期排名323/708（45.6%）。
下图为该基金净值走势对比沪深300（红线）及300价值（蓝线）
下图为该基金相对沪深300的累计超额收益情况
03定量分析(以广发逆向策略为例)
1、仓位变动
程琨职业生涯有一次比较明显的仓位择时，但是效果并不好。
2015Q3至2017Q3这段时间，程琨幅降低了仓位。
这次择时，一方面使得广发逆向策略在2015年下半年的市场调整中保住了分收益，并且在2016年取得正收益；但另一方面，也是该基金2017年跑输指数的主要原因。
下图为该基金历年收益及排名。其中，程琨作为价值风格，在2017年的价值风格牛市中跑输指数，有点可惜！
程琨对这段时期有深刻反思。2018年之后，程琨就不再做仓位择时了，一直保持高仓位运作，其选股优势也得到进一步地显现。
程琨：“2016年，我对市场比较悲观，把仓位降得很低，配了很多黄金。那一年业绩很好，让我误以为自己宏观判断的能力也很强，仓位选择也可以做得很好。
2017年，我继续延续2016年的做法，业绩比较一般。我开始深度反思自己的能力圈在哪里，应该专注于选股。”
2、当前持仓情况
2021Q2前十持仓，行业分散，以制造业为主，风格偏价值。平均市值为567.9亿元，偏中盘。
前十持仓加权平均PE为23.47倍，平均PB为3.59，ROE为14.44%。（以上数据来源：choice）
3、历史持仓情况
根据招商证券研究数据，程琨的历史持仓市值配置比较均衡，相对偏好中盘股。
历史持仓数一般在25只左右。（数据来源：天金）
4、持股集中度
2021Q2前十持仓占比为64.96%，历史平均为54.4%。一直保持了较高的持股集中度水平。
5、换手情况
任职以来平均换手率为157%，除2015年牛市换手率较高，其他时间都保持了低换手率，剔除极值的平均换手率为105%，远低于市场平均水平。
季度前十持仓留存率（见下图），平均为69%。
以下是持有时间较长的重仓股（合计27个季度）：
（数据来源：基金季报，截止时间：2021年二季度）
以上数据说明，程琨主要是依靠持有股票获取收益，而不是依靠交易。
6、行业配置情况
主要配置过周期、消费、中游制造、TMT等行业；对医药、金融地产的配置比例较低，从未配置过军工板块。
程琨：“我对金融地产参与比较少。这两个行业多数企业经营同质，仅看估值容易踩入价值陷进。多数时候关注消费和制造两领域。制造业中关注比较多的是汽车、机械、化工等。”
7、持有人结构
根据最新的2021年中报，截止2021Q2广发逆向策略的机构占比为7.74%，内占比9.41%，其中，程琨本人持有该基金100万份以上。
程琨管理的另一只基金广发优企精选机构占比较高，截止2021Q2为31.25%。
04投资理念
程琨坚持价值投资，自下而上选股，独立判断，深度研究，不追热点，逆向投资，长期持有。具体来看，主要有以下几方面：
1、职业素养：“使命、专业、责任”，用“道”构建基金经理的护城河
程琨认为，与企业经营相似，基金经理的价值投资可归结为三点：使命、专业、责任。如果说一个企业家最核心的内驱力是使命感，借此长期推动企业持续进步，通过专注和专业搭建企业护城河，从而也对社会承载了更的责任。基金经理与企业家一样，成长也要极具使命感，高度专业并且心怀社会责任。
2、投资方法：不追风格、不做轮动，自下而上选股
程琨强调独立思考，不追市场热点，不做行业轮动，在市场关注度低的地方寻找好公司，逆向投资，左侧布，耐心持有等待价值发现。
程琨：“我基本不做风格选择，主要是自下而上选股，不做自上而下的行业配置。我也有做宏观研究，但目的不是做行业轮动和行业比较，而是感知周期，基于中长期的宏观风险分布来做资产选择。
3、投资风格：在意估值、逆向投资、注重安全边际
程琨的投资风格是价值风格，注重安全边际，规避高估值。
程琨：“我的投资收益拆分来看，一分是来自市场均值回归，另一分是企业长期成长。
我比较在意估值，安全边际是我一直遵守的原则，对企业估值的要求很高，在自己认为合理的估值范围内选择标的。
4、选股方式:深度研究公司，多维度跨学科思考
程琨被称为学术派基金经理，他是查理·芒格“跨学科思维”的追随者。除了投资和商业类书籍，他还量地阅读很多基础学科书籍，包括生物学，物理学，心理学、系统结构学等，在经济学、企业管理、会计等多个领域具有深厚的研究积累。
他认为，量阅读可以帮助他跨学科思考，用更深、更多元的视角理解社会的变化。
5、选股指标：注重商业模式、护城河和公司管理层
在选股时，程琨会把一个公司的财务报表、企业文化、企业、行业上下游、竞争对手等都研究清楚，对企业和经营层面的思考很深。
他更注重对企业的定性分析，看重企业的护城河、商业模式和公司管理层，其中尤为重视对公司管理层的评估。
程琨会经常与优秀的企业家进行深度交流。他认为一个优秀的投资者也应该具备成为优秀企业家副驾驶的能力。
6、估值观点：低估值是一种保护，树不可能长到天上
程琨偏好低估值，是典型的价值风格，但不是深度价值。他认为低估值是一种保护，不是为了赚估值回归的钱。即使过去几年价值风格表现不好，他还是一直坚守价值风格。
程琨：“过去几年价值投资碰到的困境并不代表价值投资没有用了。芒格说过，价值投资之所以有效，就是因为它不是一直有效。我会坚持自己的原则，同时我也会尽量避免价值陷阱。
7、风险控制：安全边际、深度研究、行业分散、个股集中
程琨注重安全边际，在低估值时左侧买入，因此组合的波动和回撤会比较低。在组合构建上，他采用行业相对分散，个股集中的方式构建组合。
程琨：“行业相对分散，单一行业的配置比例一般不超过20个点，降低组合的相关性风险。单只股票的持仓比例较高，组合股票数在20只左右。
目前管理的基金情况
程琨目前管理5只基金，合计规模84.57亿元。
如果看好程琨，可以配置他的代表作——广发逆向策略混合，或者可以投港股的广发价值增长。
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